Ключевые выводы
- Неликвидность — определяющее свойство: большинство токенов невозможно продать вблизи их отображаемой стоимости, а выход из позиции происходит по расписанию покупателя, а не по вашему.
- Floor price — это просто самое дешёвое текущее предложение, цена одного продавца. Она может меняться при нулевом объёме и ничего не говорит о глубине рынка.
- «Рыночная капитализация» коллекции предполагает, что каждый предмет можно продать по самой дешёвой цене одновременно, а этого не подтверждает ни один рынок в мире.
- Роялти обычно являются политикой маркетплейса, а не свойством токена, обеспеченным контрактом.
Рынки NFT описывают, используя словарь финансовых рынков — floor price (минимальная цена предложения), объём торгов, рыночная капитализация, «голубые фишки» — и этот словарь незаметно подразумевает вещи, которые не соответствуют действительности. Эти слова несут в себе допущения, сложившиеся вокруг активов, которые торгуются непрерывно, в виде взаимозаменяемых единиц, при множестве покупателей в любой момент времени. Здесь почти ничего из этого не применимо. Понимание того, где эта аналогия ломается, — это по большей части и есть то, что отличает взвешенное решение от дорогостоящего.
Это не аргумент в пользу того, что невзаимозаменяемые токены ничего не стоят или что эта технология является мошеннической. Оба утверждения слишком широки. Это аргумент в пользу того, что структура рынка создаёт конкретные, познаваемые риски, которые стандартная подача информации скрывает.
Неликвидность — определяющее свойство
Самый важный факт о рынках NFT заключается в том, что большинство токенов в большинстве случаев невозможно продать даже близко к их отображаемой стоимости.
На ликвидном рынке присутствует непрерывный двусторонний интерес: постоянно выставленные заявки на покупку и продажу со спредом между ними, достаточно узким, чтобы сама сделка не уничтожала значительную часть стоимости. У коллекций NFT это бывает редко. Обычно у них есть набор цен продавцов, желающих продать, и гораздо более тонкий набор заявок покупателей, готовых купить. Разрыв между ними может быть огромным, и он не виден на графиках, которые рекламируют коллекции.
Торговая активность также концентрируется вспышками. Коллекция может демонстрировать интенсивный оборот во время запуска или новостного цикла, а затем почти полное затишье. Продажа в момент затишья означает либо ожидание неизвестного по длительности периода, либо согласие на ту цену, которая случайно оказалась самой высокой действующей заявкой на покупку — часто значительно ниже самой низкой цены продавца. Любой, кто моделирует выход из позиции, должен исходить из того, что выход займёт время, которое он не контролирует, по цене, которую он не устанавливает.
Внутри самой коллекции ликвидность вновь распределена неравномерно. Самые дешёвые и самые многочисленные предметы торгуются чаще всего. У редких предметов может вообще не быть сопоставимой недавней продажи, что делает их одновременно самыми «дорого звучащими» и самыми сложными для оценки или продажи.
Floor price — это самое дешёвое предложение, а не оценка стоимости
Floor price — это самая низкая цена, по которой кто-либо в данный момент предлагает продать предмет из коллекции. Это исчерпывающее определение. Это цена продавца, и только одного.
Из этого следует несколько выводов, которые стабильно недооцениваются. Floor price — это не заявка на покупку, поэтому она не является доказательством того, что кто-то за неё заплатит, — это лишь доказательство того, что кто-то надеется её получить. Она отражает единственное предложение о продаже, поэтому если этот продавец отменит листинг, floor сдвинется без какой-либо сделки. Соответственно, она может расти или падать при нулевом объёме торгов. Она ничего не говорит о глубине рынка: floor с одним предметом за ней и floor с двумястами предметами за ней выглядят на панели идентично, но означают совершенно разное, потому что попытка продать во втором случае упирается прямо в стену конкурирующего предложения.
Производный показатель, вытекающий из этого, ещё хуже. Умножение floor price на общее предложение коллекции даёт «рыночную капитализацию», которая предполагает, что абсолютно каждый предмет можно было бы продать по цене самого дешёвого текущего предложения, одновременно и без какого-либо влияния на цену. Не существует ни одного рынка, на котором это допущение было бы верным. Относитесь к рыночной капитализации коллекции как к удобному инструменту ранжирования, а не как к реальной сумме денег.
Заявленный объём торгов также заслуживает скептицизма. Поскольку один кошелёк может торговать с другим кошельком, контролируемым тем же человеком, объём транзакций можно искусственно создать. Практика фиктивных сделок (wash trading) наблюдалась в публичных блокчейнах и особенно привлекательна там, где маркетплейс или протокол вознаграждает активность. Противодействие этому — смотреть на то, сколько у коллекции различных держателей, насколько концентрировано владение и похожи ли продажи на подлинное рассредоточение или на циркуляцию внутри небольшого кластера адресов. Всё это можно проверить в блокчейне, и сам факт проверяемости — одно из подлинных преимуществ этих рынков.
Роялти: норма, а не гарантия
Ранний маркетинг NFT сильно опирался на роялти для создателей — процент от каждой вторичной продажи, поступающий обратно первоначальному автору, судя по всему, бессрочно.
Техническая реальность более ограничена, чем обещания в презентациях. В большинстве блокчейнов выплата роялти, как правило, не обеспечивается принудительно самим контрактом токена. Её соблюдают маркетплейсы — в порядке собственной политики. Это означает, что роялти — это договорённость между площадками, на которых происходит торговля, а не свойство самого актива, а договорённости меняются под давлением конкуренции. Маркетплейсы по-разному поступали с роялти: обеспечивали их выплату, делали её опциональной или вовсе отменяли, а создатели в ответ применяли технические меры вроде ограничения того, какие контракты могут передавать их токены, — что порождает собственные компромиссы, связанные с цензурой и совместимостью в будущем.
Для покупателя практические выводы таковы: роялти — это реальные издержки при перепродаже, они могут отличаться между площадками для одного и того же предмета, и их следует учитывать в любом мысленном расчёте стоимости операции туда-обратно. Для тех, кто покупает отчасти потому, что проект обещает финансирование создателя за счёт бессрочных роялти, правильный вопрос звучит так: обеспечен ли этот поток дохода контрактом, зависит ли он от политики площадки или просто является предметом надежды.
Реальный профиль риска
Если отбросить спекуляции о цене, риски распадаются на отдельные категории, каждую из которых стоит назвать отдельно.
Структурный риск. Неликвидность означает, что позицию может оказаться невозможно продать в тот момент, когда вы захотите выйти. На этом рынке это не хвостовой риск — это базовый сценарий для большинства коллекций после того, как внимание к ним переключается на что-то другое.
Риск ссылки. Многие NFT не содержат само изображение. Они содержат указатель на него. Если этот указатель ведёт на обычный веб-сервер или на незакреплённый файл в распределённой сети, связанный с токеном актив может исчезнуть, в то время как сам токен продолжит существовать. То, где и как хранится актив, — это фактическое свойство, которое можно проверить перед покупкой, и это одна из немногих по-настоящему объективных характеристик NFT.
Риск в отношении прав. Владение токеном автоматически не означает владение авторским правом, коммерческими правами или чем-либо, выходящим за пределы самого токена. То, что вы получаете, зависит от лицензии, которую публикует — или не публикует — проект. Предположения на этот счёт часто оказываются ошибочными.
Риск контрагента и контракта. Смарт-контракты могут содержать механизмы обновления, привилегированные административные функции или откровенные изъяны. Разрешения, выданные маркетплейсу на распоряжение контрактом, могут сохраняться ещё долго после того, как вы перестали им пользоваться, и отзыв устаревших разрешений — это базовая гигиена.
Операционный риск. Фишинг, нацеленный на держателей NFT, неумолим и тщательно продуман: поддельные страницы минта, поддельные аккаунты поддержки, вредоносные запросы на подпись, которые вместо авторизации переводят активы. Читайте то, что подписываете. И без исключений: ни один легитимный маркетплейс, кошелёк, команда проекта или канал поддержки никогда не попросит фразу восстановления.
Риск концентрации. Цены в коллекции могут существенно поддерживаться горсткой крупных держателей. Данные блокчейна позволяют увидеть эту концентрацию, чего нельзя сказать о большинстве частных рынков.
Более справедливый итог
Честная позиция состоит в том, что NFT — это действительно новый примитив: проверяемые, передаваемые записи о владении в публичном реестре, — обёрнутый в рыночную структуру, которая неоднократно вела себя плохо. У этого примитива есть применения: подтверждение происхождения, билеты, учётные данные, идентификаторы цифровых товаров внутри приложений. Рынок, сформировавшийся вокруг коллекционных изображений, был оптимизирован под внимание и оборот, а его заявленные метрики были построены так, чтобы приукрашивать, а не информировать.
Ничто из сказанного здесь не является рекомендацией что-либо покупать или избегать. Это набор вопросов, на которые стоит ответить, прежде чем вкладывать деньги, которые вы предпочли бы сохранить: как я буду это продавать, кому, за какой срок, с какой реалистичной скидкой к цифре, на которую я сейчас смотрю, и чем именно я владею, если завтра проект перестанет существовать? Наш глоссарий точно определяет терминологию, наш раздел обучения разбирает базовые механизмы, а более широкий материал по NFT и Web3 рассматривает, как устроены эти рынки.
Часто задаваемые вопросы
Что на самом деле говорит мне floor price?
Только то, что один человек в данный момент готов предложить предмет по этой цене. Это цена продавца, а не заявка на покупку, поэтому это не доказательство того, что кто-то её заплатит. Поскольку она отражает единственное предложение, она может расти или падать без единой сделки — отмена листинга продавцом сама по себе сдвигает floor. Она также ничего не говорит о глубине рынка: коллекция с одним предметом на floor и коллекция с двумястами предметами выглядят на панели одинаково, но продажа во втором случае означает прорыв через стену конкурирующего предложения. Относитесь к ней как к цене самого дешёвого товара на витрине, а не как к оценке стоимости.
Почему рыночная капитализация коллекции NFT вводит в заблуждение?
Она рассчитывается умножением floor price на общее предложение, что закладывает допущение, будто каждый предмет в коллекции можно продать по цене единственного самого дешёвого предложения, все сразу, без изменения цены. Ни один рынок так себя не ведёт, а рынки NFT ещё дальше от этого, чем большинство других, потому что заявки на покупку немногочисленны и появляются нерегулярно. Этот показатель полезен как грубый инструмент ранжирования для сравнения коллекций между собой и почти бессмыслен как утверждение о том, сколько денег реально можно было бы выручить. Заявленный объём торгов заслуживает такой же осторожности, поскольку кошельки, контролируемые одним и тем же человеком, могут торговать друг с другом.
Гарантированы ли роялти создателей?
Как правило, нет. В большинстве блокчейнов контракт токена не обеспечивает принудительную выплату роялти; маркетплейсы сами решают соблюдать ставку, опубликованную создателем. Это делает роялти договорённостью между торговыми площадками, а не свойством актива, а договорённости меняются под давлением конкуренции — площадки по-разному поступали с ними: обеспечивали выплату, делали её опциональной или отменяли вовсе. Некоторые создатели отвечают на это, ограничивая, какие контракты могут передавать их токены, — это работает, но сужает круг площадок, на которых предмет можно торговать. Для покупателя практический вывод в том, что роялти — это реальные издержки при перепродаже, они могут различаться между площадками, и их следует учитывать в любом расчёте стоимости операции туда-обратно.
Если я покупаю NFT, владею ли я самим изображением?
Вы владеете токеном — записью в смарт-контракте, фиксирующей, что идентификатор контролируется вашим адресом. Владеете ли вы правами на само лежащее в основе изображение, полностью зависит от лицензии, которую публикует создатель, а её условия варьируются от широких коммерческих прав до исключительно личного использования или полного отсутствия каких-либо заявлений — в последнем случае, по умолчанию, законодательство об авторском праве, как правило, оставляет все права за создателем. Отдельно стоит учитывать, что многие токены лишь указывают на файл, а не содержат его, поэтому если такой указатель ведёт на обычный веб-сервер, связанный актив может исчезнуть, пока сам токен продолжает существовать. Оба этих факта можно проверить перед покупкой.
Exploring blockchain, crypto, and DeFi innovation. Ex-fintech analyst turned journalist, spotlighting real-world use cases of blockchain. Writer at Cryptocurrency Miners.
